2014年4月6日星期日

华尔街见闻: 市场不是傻子 中国特色掩盖不了问题

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市场不是傻子 中国特色掩盖不了问题
Apr 6th 2014, 14:17, by 莫西干

如果说在改革开放前期,商品价格的双轨制是影响推进市场化改革的主要矛盾(当然现在仍存在这个问题,比如说电煤市场),那么更为隐蔽的资金价格"双轨",至今可能已经在具有中国特色市场经济中累积了更严重的矛盾。

只要搞的是市场经济,就没有什么可以永远抵挡住市场的力量。"中国特色"引起的各种扭曲,总会在市场中留下各种问题。去年三中全会定下"让市场起决定性作用"的改革目标,可能只是"逼上梁山"的无奈之举,毕竟如果台上还有肉,谁会去啃硬骨头呢?

为什么要放开存款利率管制,可能并非给储户让利,为什么要容忍违约的发生,可能并非中央政府的财力用尽了,为什么要反腐,可能并非只是政治需要。瑞银分析了为什么中国要"冒险"推进金融市场真正的市场化改革:

在过去10年的大部分时间里,中国一直给储蓄支付负的真实利率。

在中国,这导致了消费者增加储蓄(左边第一个箭头)。这是因为一胎制导致缺少足够的后代照顾他们的老年生活,也没有全面的社会安全网,消费者必须为他们的退休生活增加储蓄金。而且更低的实际利率也减少了储蓄金的数量,特别是相对与他们的目标。这导致了消费者储蓄更多,结果,消费占GDP的比重从1995年新兴市场国家的平均水平45%,下降2002年历史和全部国家的最低水平40%。而当前只有35%。

我们怀疑,腐败和黑钱可能导致了资产泡沫,同时把中国扭曲成全世界收入最不平等的国家之一,进而导致储蓄率的进一步升高(研究发现,在其它条件不变的情况下,一个社会的收入分配越扭曲,储蓄率就越高)。

同时第二第三个箭头显示其它的市场扭曲:导致了过量的房地产投机和过量的固定资产投资。这进而导致资本回报下滑,为未来留下了潜在的坏账问题。

在过去三十年的大部分时间里,人口的迁移带来了生产效率的大幅增长(5亿人从农地走向工厂,他们的生产效率也增加了12倍),同时人口红利也带来了大量劳动力供应,这些好处超过了资本错配的负面影响。但从2009-11年异常的信贷和资本支出狂潮开始,这一切就发生了变化。在这个狂潮期内,信贷和固定资产投资都翻了一遍——这是新兴市场发展史上前所未有的。

所谓物其必反,市场的力量是难以挑战的,似乎在这个狂潮以后,市场已经对中国累计了30多年的资本错配问题进行"报复":

债券收益率的上涨可能会导致这个过程的逆转。这有助于消费者减少储蓄水平。但这也会打击房地产投资和固定资产投资。事实上,中国当局容许这种情况发生而不去干预,是一个意义重大的举措。实际利率走高将打击房地产活动和固定资产投资,进而压制中国重工业的活动和定价能力。

(蓝线代表薪酬增长水平,棕线代表生产资料物价指数)

在之前中国疲软的经济数据中我们已经发现了问题,薪酬的上涨和生产资料物价的下跌令煤炭、钢铁、水泥和其它重工业产业受到打击。这里的风险是,这个过程会给利润水平带来压力,并揭露坏账问题。

中国当局愿意精明地处理和容忍这种发展看起来传递了一个强烈的信号,习近平主席和李克强总理下定了决心推进改革。

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华尔街见闻: 图示两中间派委员辞职意味着美联储更加鹰派

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图示两中间派委员辞职意味着美联储更加鹰派
Apr 6th 2014, 12:11, by 时芳胜

本周初,美联储理事Jeremy Stein意外宣布辞职,5月28日生效。这将为FOMC留下一个空缺。

此前,华尔街见闻网站实时新闻称,克里夫兰联储主席Pianalto 6月1日将卸任,接任者是Loretta J. Mester。

Stein和Pianalto在FOMC的货币政策观点属于中间派:他们既不是特别鹰派,也不是特别鸽派。

当然,这两位FOMC委员辞职本身不是大事情,但是他们拥有投票权,其继任者可能是鸽派也可能是鹰派,而这可能会对FOMC的货币政策走向产生实质性影响。

瑞银集团的Drew Matus在本周给客户的报告中称,

美国克里夫兰联储主席此前宣布了辞职的意图,其接任者将是费城联储研究部主管Loretta Mester。

尽管我们对Mester女士所知甚少,但是她的政策观点与Plosser不大可能相去甚远。因此,我们认为,6月1日起,她的加入将使美联储变得更加鹰派。

然而,Matus也相信,剩下的美联储鸽派委员应该能够维持目标的平衡状态。他称:

Mester接任几乎与Stein离去的时间一致。地方联储主席Mester、Plosser和Fisher形成一个强有力的鹰派集团,几乎与鸽派势力相当。

虽然FOMC投票委员的变动使得预测美联储意图变得更加困难,但是考虑到Dudley和 Kocherlakota等鸽派委员,这应该不会改变美联储的政策。

下图显示FOMC投票委员变动情况,以及FOMC各委员政策立场(中间横向箭头上方的为今年拥有投票权的委员,下方为非投票权委员):

美联储

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华尔街见闻: 哈佛商学院新教授——曼联“老爵爷”弗格森

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哈佛商学院新教授——曼联"老爵爷"弗格森
Apr 6th 2014, 09:24, by 张澄

哈佛商学院,弗格森,曼联,贝克汉姆

是的,你没看错,题目也没有写错。

哈佛商学院将迎来一位新老师,他就是英国足球"老爵爷"弗格森(Alex Ferguson)。

哈佛商学院在官网上宣布,去年从英国足球俱乐部曼彻斯特联队退休的教练将在哈佛管理教育项目中执教。

"老爵爷"弗格森是英国足球史上的一段传奇,他总是能够带领曼联在紧要关头获胜,而他自己也因火爆脾气而频频出现在头条新闻中(他曾把球鞋甩在贝克汉姆脸上,导致这位超级帅哥差点儿毁容)。

弗格森今年72岁,是英国足球史上最成功的教练之一,49年教练生涯中,有39年都捧得了奖杯,1999年被授予爵位。在他手中成长起来的巨星包括贝克汉姆、C罗等等。他的队伍常常能在比赛的最后关头取得胜利,所以球迷们都将其球赛的最后时刻称为"Fergie Time"。

哈佛商学院教授Anita Elberse表示,"我们将迎来弗格森先生到哈佛商学院的校园里来,和大家分享他的精彩执教生涯,他还将参与哈佛管理教育项目。"

弗格森将在哈佛长期任教,预计将于今年5月开始他的"哈佛之旅"。

2013年,弗格森和Anita Elberse曾共同在《哈佛商业评论》中发表了一篇文章,文中,他一直强调保持权威的重要性:

"你永远不能够失去控制。要是有那个球员想挑战我的权威、夺走控制权,那我肯定会给他点儿颜色看看。"

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华尔街见闻: 为刺激经济,越南已下手救助房地产市场

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为刺激经济,越南已下手救助房地产市场
Apr 6th 2014, 07:43, by 时芳胜

越南

越南央行和5大国有银行正在制定一揽子贷款计划,以支撑本国疲软的房地产市场,进而刺激经济增长。

越南央行贷款部门主管Nguyen Viet Manh称,该计划价值约70万亿越南盾(33亿美元),将"把投资者、建筑商、建造项目供应商联合到一起,为他们创造条件降低成本和价格,以刺激销售"。他还称,这项贷款计划将"很快"实施。

这项贷款计划将使那些已有不良贷款的企业获得新资金来完成其工程项目,并促使其最终偿还贷款。这些计划的目的还包括降低建筑材料库存,减少未完成工程数量等。

Manh表示,"贷款的资金将来自银行,而非国家预算,且覆盖逾80个工程项目",同时不会提供特别的利率。央行的角色是监管过程,确保银行合理发放贷款。

越南政府正在努力支撑经济,其经济从去年四季度的6.04%放缓至今年一季度的4.96%。上月,越南央行降息,并称将加大努力帮助商业发展和解决坏账。越南坏账的1/3都与2012年底房地产贷款急剧增加有关。

Ocean Commercial Joint-Stock Bank经济学家Nguyen Tri Hieu称:"这将支撑市场,因为这将帮助开发商和建筑商以更低的成本获得足够的资金来完成它们的建筑工程。"他还称,银行之前向房地产市场的贷款不是很有效,这导致银行亏损,因此新贷款计划能够做到更好,房地产市场的流动性将会增加。

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华尔街见闻: 中国版“两房”启动——国开行组建住宅金融事业部

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中国版"两房"启动——国开行组建住宅金融事业部
Apr 6th 2014, 04:46, by 时芳胜

周三,国务院总理李克强在主持召开国务院常务会议时提出,由国家开发银行成立专门机构,实行单独核算,采取市场化方式发行住宅金融专项债券,向邮储等金融机构和其他投资者筹资,鼓励商业银行、社保基金、保险机构等积极参与,重点用于支持棚改及城市基础设施等相关工程建设。

上述信息至少分为三个层面解读:

第一,国开行将成立事业部制式的专门机构,用以棚改及城建融资;

第二,该机构融资方式采取市场化方式,即发行住宅金融专项债券;

第三,专项债券融资对象为"邮储等金融机构和其他投资者"。

在国开行看来,由其成立专门机构支持棚改等保障性安居工程建设,有基础、易操作、成本低、见效快

一是,棚户区改造资金投入大、回报周期长、盈利前景不明确,2013年到2017年推进1000万套棚户区改造,所需资金量至少2.5万亿,因此,亟需成本相对较低、稳定的融资来源作为保障。

二是,开行已经形成一套比较完整的开发性金融运作机制。

第三,开行作为棚改及城市基础设施等相关工程建设投融资主力银行,具有丰富的实践经验和行之有效的运作模式。

国开行表示下一步要创新融资方式,按照国家棚户区改造及相关工程建设规划和资金需求,根据每年工作安排,确定"住宅金融专项债券"发行规模。

住宅金融专项债券也是对现有地方政府大规模铺开的棚改债和企业债的一种替代,既可降低融资成本,也可防范地方政府信用扩张风险。

但是,住宅金融专项债券会不会增加国开债的供给?住房金融专项债券如何采取市场化方式发行?其对当前的债券市场又将带来哪些影响呢?

兴业银行首先经济学家鲁政委认为,首先,预计国开行仍会按照央行批复的年度规模发行计划发债,现有的市场化发行的国开债和国务院部署的住宅金融专项债券都在总规模内,因此,暂时不会增加债券供给

其次,住宅金融专项债券的市场化发行与现有政金债市场化发行预计并不会完全相同。住宅金融专项债券的"市场化"强调的是市场化运行机制,但不会完全复制现有的公开招标模式,此市场化非彼市场化。会议明确提出"向邮储等金融机构和其他投资者筹资",这说明住宅金融专项债券有相对明确的投资群体,预计在邮储外不排除住房公积金、全国和地方社保基金等政策性资金,因此,不是对现有投资群体的争夺或替代。

业内专家普遍表示,专项债创新制度安排,定点定向货币支持的可能性提高,总体对现有债券供给不会有冲击,并有助于债市收益水平理性回归。中信证券分析师邓海清认为,所谓新增加的专项债供给已经在年初国开行总的债券发行计划之内,并不会增加利率债的供给。同时,会议明确表示住宅金融专项债券要向邮储等金融机构和其他投资者筹资,鼓励商业银行、社保基金、保险机构等积极参与,暗示了向邮储和社保基金等定向发行的可能性,不会对银行等机构投资者造成冲击。因而,从供需角度讲,这对债券是利好而非利空。

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华尔街见闻: SEC抨击高频交易:把普通股民当猴耍

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SEC抨击高频交易:把普通股民当猴耍
Apr 6th 2014, 03:32, by Guevara

如今高频交易已经成了市场操纵的重灾区,CFTC、司法部、FBI和SEC纷纷对其进行内幕交易调查。SEC更是指责其通过制造虚假需求,人为操纵价格,将普通股民当猴耍。目前高频交易已经占到美国股市交易总量的70%。

上周五,美国证券交易委员会(SEC)起诉了两家高频交易公司Visionary和Lightspped,指控他们在交易中涉嫌非法操纵价格,欺诈投资者。

SEC表示,高频交易商欺诈投资者的手段之一,就是设置大量并不会执行的指令,造成虚假市场需求,引诱投资者在人为操纵的价格下买入或卖出股票。

据路透,SEC纽约办公室资深主管Sanjay Wadhwa表示:"一个公平和有效的市场中,证券价格应该是需求和供应的真实反映。但高频交易通过各种操纵手段扭曲了市场。"

近来,高频交易屡屡被推上风口浪尖,美国证券交易委员会(SEC)、联邦调查局(FBI)、商品期货和交易委员会(CFTC)和美国司法部(DOJ)纷纷开始着手调查高频交易领域的内幕交易行为。

著名金融作家Michael Lewis也跳出来揭露了高频交易员如何操纵股市的秘密。他说,美国股市其实被高频交易者控制着,他们用非常先进的电脑设备"玩弄投资者于鼓掌之中"。

如今,高频交易已经成为市场上无法忽视的力量。华尔街见闻网站曾提到,2012年时,高频交易创造了美国股市70%的交易量,而2000年时这一比例还不及10%。

高频交易在短短十几年中迅猛发展,但大多数时候游离于监管之外,这使得高频交易成为交易员"玩弄"投资者的乐土。Lewis也详细描述了高频交易的具体操纵手法

比如,个人投资者要买某一只股票的时候输入了一个买入指令,这个指令传达到美国第三大股票交易所BATS。几乎同一时间,高频交易员就能获取这一指令(这 就相当于交易员已经确切地知道了你的交易计划),并抢在个人投资者之前买入这只股票。几毫秒之后,高频交易员再将这一股票加价卖给个人投资者。

金融博客zerohedge总结了高频交易的"六宗罪":

提前交易:这个无须解释

价格微调:以极微小的价差提供"更优"的买入或卖出价,使得目标订单价格上浮或下降。

多重订单:在多个价位设立大量的订单,以达到推动价格走势的目的。

巨量指令:高频交易员发出巨量的下单和取消指令。

令市场丧失流动性:对市场消息闪电般的做出反应,通过大量的指令轰炸令市场在短时间内丧失流动性。

火上浇油:高频交易员探测到一笔大的订单,然后在该订单之前提前行动。

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华尔街见闻: “无人区”——中企在巴西大豆工程的现状

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"无人区"——中企在巴西大豆工程的现状
Apr 6th 2014, 03:11, by 时芳胜

中国企业原本希望把巴西作为进军南美农业的中心之一,但是困难重重,原因包括巴西的官僚主义、经济放缓、土地限制,以及巴西农业状况等。

我们先看一个例子:

在巴西东北部,中国企业原本希望把它当作进军南美农业的中心之一。但是现在,这里仍然是一片不毛之地。

2011年,重庆粮食集团宣布在这里建立一个大豆压榨工厂、铁路和一个大型内陆仓库。这些工程的总价为:20亿美元。现在,该企业也仅仅用推土机推平了这块100公顷的土地,然而,工程暂停,灌木丛生。

该工程只是在巴西面临困难的中国企业的一个例子。巴西臭名昭著的官僚主义,放缓的经济,对中国企业渴求土地的不信任,以及巴西农业状况等,这些似乎都解释了这篇土地为何一片荒凉。

路透去年的一份调查,在近些年匆匆宣布投资之后,中国企业在巴西高达2/3的工程长期延误,或永远不会完成。

巴西Bahia州政府称,重庆粮食集团的计划仍然进展缓慢。Bahia农业部发言人Josalto Alves称:"该工程仍然处在政府官僚主义审批过程中。"他表示,这项工厂需要得到许多项政府批准,以及环境方面的许可证。

美洲对话的中国和拉美项目主管Margaret Myers怀疑,中国企业在巴西项目的搁浅不仅仅是因为当地政府的繁文缛节

中国企业购买大面积土地也引发了不信任。

巴西媒体报道,重庆粮食集团最初的计划不仅仅是建立一个工厂,还在周围购买了大面积的农场。

在那时候,巴西的立法者表达了对中国企业的担忧,认为它们对尽可能获得更多的自然资源感兴趣,这对巴西人没有益处。

Myers称,重庆粮食集团的项目被广泛的认为是"豪取土地"。

在2010年项目条款进行谈判的时候,巴西政府限制了外商对土地的所有权。官员们私下称,这主要是针对中国。

另外,巴西放缓的经济也促使许多国外投资者削减投资。

在2010年,巴西经济增速为7.5%。许多人相信,再经过10年的发展,巴西将加入发达国家行列。但是,因为基础设施落后,以及政府改革停滞,巴西后来的经济增速平均值仅为2%。

再次,巴西大豆行业成熟,国际大型粮食企业早就进入巴西,新竞争者难以进入。

美国和欧洲的企业控制大豆压榨已经数十年。全球大型粮食企业嘉吉(Cargill)和邦吉(Bunge)控制着巴西Bahia州的西部地区。它们早已经与当地生产商达成收购大豆的协议。

巴西油籽加工协会主管Carlo Lovatelli称:"巴西大豆压榨行业非常成熟,新竞争者很难进入,甚至对实力强的中国企业来说也是这样。"

周三,中粮集团宣布15亿美元获得新加坡来宝集团农业部门的多数股权。2月份,中粮集团同意收购荷兰粮食贸易商Nidera。现在,中粮集团能够直接从巴西和其它顶级生产商获得大豆供给,从而绕开美国ADM、嘉吉、邦吉和路易达孚(Louis Dreyfus)。

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华尔街见闻: 美联储逆回购规模创新高 粉饰报表游戏更危险?

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美联储逆回购规模创新高 粉饰报表游戏更危险?
Apr 5th 2014, 23:28, by Yveline

美联储公开数据显示,其已通过逆回购向93家国内外银行及金融中介机构投放2420亿美元国债,创下历史新高。

图:美联储逆回购工具增长走势

这对抵押物不足的银行来说是一种优惠——获得美联储国债仅需支付0.05%的利率。换句话说,银行基本是在免费使用美联储的国债。

美国金融博客Zerohedge认为,这些创纪录的逆回购操作大大"美化"了银行的资产负债表,高质量的抵押品越多,银行数据就比真实情况好看的多。

华尔街见闻网站曾经提及这一现象:每个季末,一级交易商都会出售持有的风险资产,购入国债以转换成更为安全和优质的资产。对美国很多金融机构来讲,持有国债比持有现金更具吸引力。实际上,这都是银行在季末时用于应付监管审计而采取的低成本措施。

这些表外逆回购展现出的,是过去几年银行业抵押品不足的问题。美联储逆回购操作的时间越长,这个问题就越明显。当前这些国债等价物的持有比例已经达到了35%,且还在迅速增长。

那么,这种粉饰资产的游戏美联储是否知道呢?此前,Zerohedge提及,

美联储上调逆回购参与者的最大配额,也即允许银行大肆粉饰资产负债表。

金融系统有过剩的流动性,资金通过逆回购方式寻求出处。

美联储快速推进逆回购工具,不断上调逆回购参与者的最大配额,可能是美联储在悄悄回收流动性。

部分银行抵押品不足的问题已经引发了业界关注,美国金融博客Zerohedge评论称,

美联储在总量高达2.3万亿美元国债的支持下,可以通过逆回购向一些银行紧急而有序地提供国债。但是,如果银行迫切需要2.5万亿美元,甚至5万亿美元,或者更多美债需求,那将会发生什么呢?如果这个抵押品链条突然崩溃,像是在雷曼兄弟破产后的第二天那样,一旦再抵押国债——更不用说重复抵押的再再再抵押国债(re-re-re-rehypothecated Treasurys)——必须交付,那时将发生什么呢?

我们希望没有答案,至少不是出现在未来的一段时间。若真的有结果,那么,雷曼倒闭给整个经济带来的冲击力就将被比下去,轻微的如同微风拂面。 

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