最近几天，乌克兰局势再度恶化，俄罗斯不惜动用军队维护其在乌克兰的利益。看起来，乌克兰局势已经有一发不可收拾之势，甚至很多人预期，乌克兰将走向分裂。然而，这可能只是表面现象，因为混乱的乌克兰和欧俄闹僵并不符合任何一方的利益。
伤不起的俄罗斯经济
去年，高盛在关于俄罗斯银行业风险的报告中写道：
最近几年，俄罗斯已经增加了其主权，企业和银行部门（大部分是国有的）对低信用评级独联体国家的信贷敞口。这是俄罗斯对邻国白俄罗斯和乌克兰提供金融帮助方案的结果。虽然这些敞口的汇总信息难以获得，但部分数据显示，这些敞口是很大而且在不断增加。
而最近几天，市场已经开始对俄罗斯对乌克兰经济的风险敞口定价——包括乌克兰紧张局势加剧导致的乌克兰主权债务违约风险增加，以及乌克兰经济可能受到重创。如下图所示，俄罗斯卢布兑美元跌至了08年金融危机以来的最低点，本周一受俄罗斯央行加息的刺激，俄罗斯银行股也大跌——俄罗斯最大银行Sberbank大跌17%，第二大银行VTB大跌20%。本周一更有报道称俄罗斯央行抛售了100美元外汇储备来支持卢布汇率。
如果乌克兰的局势继续恶化，甚至出现内战或分裂，那么乌克兰经济的不确定性将进一步大幅增加，俄罗斯各部门对乌克兰的债务敞口风险也将会大幅上升，卢布汇率和俄罗斯银行业极可能受到更大规模的冲击。
另一方面，当前俄罗斯每天向欧洲出口6百万桶原油和1百万桶石油产品，同时输欧天然气占了俄罗斯天然气总产量的1/3。如果乌克兰局势恶化（不仅因为有四条输欧天然气管道经过乌克兰，而且俄欧关系也可能会冻结），俄罗斯与欧洲的能源合作必然受到打击。鉴于油气占了俄罗斯出口的70%，和所有国家收入的超过50%，如果油气贸易受到冲击，这将加剧俄罗斯累积已久的国内矛盾。
伤不起的欧洲经济
虽然欧美官员已经开始讨论制裁俄罗斯，但鉴于欧元区最近才逐步从欧债危机中走出来，如果现在制裁欧盟第三大贸易伙伴（欧盟更是俄罗斯最大的贸易伙伴），无疑是把自己的经济拖下水。
如上图所示，当前欧元区经济火车头德国占了欧盟对俄出口的30%。此外，在金融市场敞口上，塞浦路斯和英国都对俄罗斯有着巨大的金融和投资敞口。另一方面，如下图所示，奥地利、意大利、法国银行业对乌克兰也有较大的敞口，虽然绝对规模不是太大。
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更重要的是，欧盟对俄罗斯油气资源的高度依赖。俄罗斯对欧盟出口的80%是能源，而且欧盟对俄罗斯天然气的依赖油气严重。如下图所示，根据欧盟统计局的数据，芬兰、捷克、斯洛克和保加利亚对俄罗斯天然气的依赖程度高达100%，而意大利和德国对俄罗斯天然气的依赖度也超过25%。
国际问题上的国家间博弈，stakes（所涉及的各方利益，而其中经济利益才是重中之重）越大，不确定性就应该越小。虽然当前俄罗斯方面立场极为强硬，但这更像是普京在"亮剑"，明确地告诉欧美国家，要敢动我在乌克兰的利益，大家都别想好过——毕竟如果俄罗斯不表现出强硬的态度，按照乌克兰当前局势的自然发展，亲欧派可能会占据新政府的重要位置。
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