.jpg)
三年前，Nick Rowe描述了这样一个"怪异世界"：在那里，均衡利率"等于或低于"经济的长期增长率、而非我们此前习惯的"高于"。在这样一个世界里，泡沫难以避免，因为投资者们寻求正收益。这正是萨默斯在近期那个著名的"长期增长停滞"演讲所说的。
但Frances Coppola并不认为这很怪异，相反，她认为这才是真正的正常，而我们此前才真正生活在一个怪异世界里，那个世界由不稳定的庞氏骗局构成，最终崩溃并且重组。
下面是她对此的解释：
投资者不应去期待安全资产（包括受保险的存款、国债以及最近越来越红火的地产）的实际回报率持续高于经济的真实增长率。从感觉上看，无风险利率持续高于经济增长率的经济体在长期无法处于稳定的均衡状态。这将持续出现财富由年轻人向老年人、依靠收入谋生的人向拥有资产的人转移的现象。长期看，年轻人和穷人要么更贫穷、要么背上更多债务，而老年人和富人则越来越富裕。最终，这个体系将不可持续，并且发生崩盘，资产持有者将在这一过程中损失大量的财富。
Andy Harless也赞同这样的看法，他写道：
大部分经济学家认为自然的真实利率通常是正数。我对此存有怀疑，但没关系，因为我准备抛弃所有这些概念。一旦我们用预期的正常增长率来代替预期通胀，这样我们就不用处理所谓的自然利率的概念了。接下来我们讨论一个无风险利率，由于资本需要回报来补偿所承担的风险，这就使其很难在达到均衡时维持利率等于经济增长率，更不用说高于增长率了。
因此，均衡的实际利率应该等于或低于经济的增长速度。这意味着当经济增长非常低时（比如过去这几年），均衡利率很可能是负值。正如英国央行卡尼在近期的演讲中所描述的英国经济那样：
"正如央行政策立场所反映的，央行货币政策委员会（MPC）认为（英国的）均衡实际利率一直并且将持续为负值。"
如果均衡利率是负值，那么无风险资产的真实回报率也应该是负的。如果不是，这意味着真实利率太高了...而这结果将压抑经济产出、造成失业和通缩压力。如果无风险资产的持有者依靠其政治影响力让利率政策偏向自己，那么这将对整体经济造成伤害。卡尼点评所体现的意义就是：由于负实际利率，持有无风险资产的英国储蓄者（包括受保险存款和国债）必然在可预见的未来持续遭遇资本的损失。从另一个角度看，持有无风险资产的持有者必须要面临对其资产的税收。我们将这种税收看作政府对这些处于担保的费用。或者，也可以说着代表着"安全"这一看不见的资产的价值。
我们从未把"安全"当成一个正资产。但"风险"作为一个负资产却处于风险定价理论的核心。资产的价格按其风险程序进行贴现所得。最有价值的资产是那些完全安全的资产，即毫无亏损的风险。而价值最低的资产是那些有很大可能亏损的资产。投资者想要为那些损失的可能性得到补偿，因此风险越高的资产回报就越高。 在债券市场，这就被表述成价格与收益率的相反关系：价格越高，收益率越低。
但假设我们将无风险（比如安全性）作为一个正资产？这就是Harless实际上所说的：
与将完全的无风险作为一个前提并在此后加上一个风险溢价不同，我们将平均风险作为前提，这相当于承认一些风险是生活的常态，而完全的无风险是异常且高成本的。通过将经济的增长率作为预设的前提，Harless进一步暗示风险对于经济增长时必须的，而安全则有经济成本。真正的安全资产的真实回报率因此也应该低于经济的长期增长率，这其中的差别就是一个非常有价值的资产"安全"所带来的负真实回报。
"安全资产"的价格可能被极大的扰乱了。投资者毫无道理的期望在安全资产上获得高于经济增长率的回报。还记得价格方向与收益率相反吗？这也适用于安全资产。如果安全资产的回报相对于增长率应该打个折扣，那么对于能够获得溢价的安全资产，这或者是由于被严重低估，或者是由于其并非真正的安全。
没有评论:
发表评论