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中国外汇交易中心周四消息，人民币兑美元即期汇率再创16个月新低，盘中一举跌破6.2500，为2012年以来首次。从4月9日到周四收盘，人民币兑美元即期汇率从最强的6.1850元贬至最弱的6.2509元，12个交易日贬去659个点子或1.05%，使年初至今的贬值幅度扩大到3.12%。
市场对人民币走势预期分化，监管层态度暧昧不清，所谓的央行干预措施神出鬼没且方向不明，加之离岸衍生品市场套利头寸频频被扫，人民币在跨过6.25关口后贬值压力重重。然而分析人士指出，央行近期的干预措施显示其希望加大人民币汇率的双向波动，在保证人民币汇率基本稳定的基础上，减少对经济可持续性造成不良影响的人民币套利交易，得到"双赢"。
由于人民币近月出现急贬，市场对人民币走势预期开始分化，据路透社援引外资银行交易员称：
"客户的预期正在向贬值方向转变。去年下半年的很多远期结汇现在已经处于浮亏，本周以来贬值步伐明显加快，人民币如果继续贬值并站上6.25元，购汇将会比较猛烈，有可能会贬至6.3元。"
离岸人民币现汇周四也刷新逾年半来新低，并逼近期权停损的6.25关卡，客盘压力再度升高，令人民币后市下跌压力沉重。市场人士指出，6.25关卡眼见不保，再次引起各家银行急电今年承作期权衍生品的客户前来补足担保品。
6.25被市场视为是人民币走势的分水岭。那么一旦这个分水岭自低向高突破会引发什么？
人民币看似坚不可摧的强势(如同美国股市和美国房价)在过去几年中催生的许多结构性资产，这些资产提供了较长期的套利机会，其杠杆水平也日渐高走。然而过去几周人民币开始急速下跌，带动无数套利头寸集体平仓买入美元，进一步放大了下跌效应。
目前市面上已经有太多对赌人民币持续升值的套利交易。其中一个就是近年受到追捧的"目标可赎回远期合约（Target Redemption Forward,TRF）"。
目标可赎回远期合约一般设计为12个月或24个月的合约，设定一个比现货价格低的"履约价"和距离现货价格更远的"下档保护价"，执行价格每个月和离岸定盘价比价一次。简单来说，这种产品是一种杠杆押注，人民币升值时每个月都能获得回报，但当人民币贬值到一定水平时，损失便迅速累积。(如下图)
摩根士丹利总结了美元/人民币非线性下跌(也就是暴跌)的原因。
如果美元/人民币升破某一个关键价位，将会导致TRF合约触发下档保护价，并对套利者造成大量损失。而这些持有TRF的往往是企业，意味着额度往往偏大。
大型投行发行有目标价格的衍生品，除了显示他们也有对冲意愿之外，也表明他们自己有自己对美元/人民币的心理价位。如果汇价高出这一价位，他们就会做多美元/人民币，反之则会做空。
从纯市场的角度，我们或许可以得到人民币破位6.25并启动大幅贬值的结论。但是如果加上央行的干预，答案可能就没那么简单了。此前人民币大幅贬值，疑似央行出手干预。但本周初汇率行至6.24元遭遇较强的大行结汇支撑，一度被解读为央行的"反向干预"。干预方向不明令市场极度困惑。路透社即援引一股份行交易主管的吐槽：
"我觉得老大（央行）态度不坚决。要不就果断贬，要不就果断压着，现在是半推半就。"
而摩根士丹利对此作出解释：
大量套利头寸与中国央行目标产生冲突。虽然央行打击套利交易的行为可能引致资本流出，流动性紧缺以及两者之间的恶性循环，但央行仍然希望打破这一催生中国经济泡沫的所谓良性套利行为。
双向干预既可以减少市场套利头寸，又可在套利者心中深植人民币"双向波动"的印象，防止市场人民币套利行为进一步滋长。德意志银行也表达了类似的看法：
展望未来，有可能中国央行并非希望发起人民币的持续贬值，而是希望增加人民币市场的双向波动，防止套利交易和急速热钱流入。
当然，到底人民币贬破6.25会触发进一步贬值，还是央行采取"双向干预"并获得成效？我们拭目以待。
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